受央行逆回購和MLF操作利率下調(diào)影響，上周債市打破了此前的震蕩格局，10年期國債收益率向下突破2.6%的阻力位，下行7BP至2.56%附近。21日公布的1年期LPR下降10BP至3.45%，五年期LPR維持4.20%，債市收益率進(jìn)一步下行至2.53%。

分析人士認(rèn)為，在管理層逆周期調(diào)節(jié)意愿和力度進(jìn)一步明朗，貨幣寬松延續(xù)的大背景下，后續(xù)10年期國債收益率可能會(huì)向1年期MLF利率回歸，即以MLF利率為錨，10年期國債收益率的定價(jià)中樞可能回落至2.5%左右。

(資料圖)

債市情緒樂觀

7月基本面數(shù)據(jù)已基本落地，CPI同比轉(zhuǎn)負(fù)，出口同比持續(xù)負(fù)增并接近歷史相對(duì)低位，信貸增長節(jié)奏明顯放緩而三大投資增速均有所回踩，內(nèi)外需同步走弱。

可以看到，在“政策推進(jìn)力度較緩慢”與“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展”形成共振的背景下，經(jīng)濟(jì)基本面疲弱強(qiáng)化了寬貨幣預(yù)期，致使債市做多情緒顯著升溫。

“當(dāng)下，弱需求的根本矛盾在于失業(yè)率走高和收入預(yù)期下行，居民端主動(dòng)加杠桿意愿不足，因此財(cái)政政策需協(xié)同貨幣政策發(fā)力?！敝行抛C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明指出，“不過，穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需工具從部署到生效仍有時(shí)滯，因此基本面改善不會(huì)一蹴而就?！?/p>

“2023年，債市呈現(xiàn)出波段特征弱化、趨勢性行情強(qiáng)化的新常態(tài)，這背后的主要原因是‘寬信用’進(jìn)程不及預(yù)期和政策推進(jìn)保持定力。眼下，市場對(duì)于經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)的一致性預(yù)期仍在不斷強(qiáng)化?！币晃粰C(jī)構(gòu)交易員亦向記者表示，“盡管‘穩(wěn)增長’政策發(fā)力的確定性較強(qiáng)，但不可否認(rèn)，政策推出需要時(shí)間，政策效果從量變到實(shí)現(xiàn)質(zhì)變也需要時(shí)間。簡而言之，短期內(nèi)債市不易出現(xiàn)趨勢性拐點(diǎn)級(jí)別的切換，即牛市行情有望延續(xù)?！?/p>

值得一提的是，8月21日公布的最新貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）進(jìn)一步回落，1年期LPR降至3.45%，較上一期下降了10個(gè)基點(diǎn)。

大部分業(yè)界專家認(rèn)為，在管理層強(qiáng)調(diào)“金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度要夠、節(jié)奏要穩(wěn)、結(jié)構(gòu)要優(yōu)、價(jià)格要可持續(xù)”的大背景下，后續(xù)貨幣寬松仍將延續(xù)，即降息、降準(zhǔn)皆有空間。

“展望未來，鑒于疫情期間貨幣政策始終未搞大水漫灌，則當(dāng)前的政策空間依舊較大，未來若需要穩(wěn)增長、穩(wěn)樓市政策進(jìn)一步發(fā)力，那么LPR報(bào)價(jià)還有可能持續(xù)下調(diào)?！睎|方金誠首席宏觀分析師王青說。

利率下探可期

記者注意到，在政策利率中樞系統(tǒng)性壓降后，當(dāng)前市場中關(guān)于“新的合意利率中樞在哪里？”“10年期國債收益率是否存在進(jìn)一步下行空間？”的討論日漸增多。

“個(gè)人認(rèn)為，在負(fù)債端整體保持穩(wěn)定的大環(huán)境中，10年期國債利率的進(jìn)一步下探值得期待。”上述交易員說。

就機(jī)構(gòu)行為來看，目前保險(xiǎn)負(fù)債端擴(kuò)容持續(xù)，資產(chǎn)配置壓力下其現(xiàn)券買入熱情高漲。券商提供的數(shù)據(jù)顯示，今年保險(xiǎn)公司新增保費(fèi)收入相當(dāng)可觀。其中，6月保險(xiǎn)公司的保費(fèi)收入新增5290.77億元，同比2019年至2022年平均水平增長42.3%。

“在負(fù)債端擴(kuò)容和資產(chǎn)配置壓力疊加發(fā)酵的情況下，雖然資產(chǎn)收益率持續(xù)下行，可保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)買入現(xiàn)券的熱情始終高漲。”興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院固定收益研究中心首席分析師黃偉平指出，“據(jù)我們觀察，8月降息后保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)現(xiàn)券凈買入規(guī)模仍在增加，長久期資產(chǎn)凈買入規(guī)模繼續(xù)上升。未來一段時(shí)間，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)公司的負(fù)債端壓力依舊有限?！?/p>

再看到理財(cái)方面，今年規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容且表現(xiàn)并不激進(jìn)，業(yè)界普遍預(yù)計(jì)，若不出現(xiàn)明顯的超預(yù)期沖擊，則理財(cái)負(fù)債端發(fā)生集中贖回情況的壓力也不大。

記者還觀察到，超預(yù)期降息后，盡管農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)券凈買入量有所減少，但考慮到近段時(shí)間以來全國中小型銀行境內(nèi)貸款同比增速明顯回落，則在資產(chǎn)配置壓力加劇的背景下，后續(xù)農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)券凈買入行為有望持續(xù)。

“除非實(shí)體融資需求明顯好轉(zhuǎn)、企業(yè)和居民部門信貸需求大幅增加，否則農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)可能仍將對(duì)債券市場形成較強(qiáng)支撐?！秉S偉平并稱，“綜上，考慮到短期內(nèi)機(jī)構(gòu)負(fù)債端可能不存在太大風(fēng)險(xiǎn)，則后續(xù)10年期國債收益率料會(huì)向1年期MLF利率回歸，即以MLF利率為錨，10年期國債收益率的定價(jià)中樞可能下探至2.5%左右?！?/p>

展望后市，“政策博弈依舊為市場最大的‘心理障礙’。降息本身是對(duì)經(jīng)濟(jì)壓力的一種確認(rèn)，但穩(wěn)增長壓力越大，市場反而越擔(dān)心后續(xù)的政策刺激力度，進(jìn)而導(dǎo)致利率在弱現(xiàn)實(shí)和強(qiáng)預(yù)期中反復(fù)震蕩?！鄙鲜鼋灰讍T坦言。

寬貨幣政策落地后止盈行為可能會(huì)帶來一定的市場波動(dòng)，但目前各機(jī)構(gòu)對(duì)于經(jīng)濟(jì)確定性趨勢好轉(zhuǎn)、負(fù)債端負(fù)反饋、流動(dòng)性預(yù)期轉(zhuǎn)緊等因素的擔(dān)憂并不強(qiáng)，這意味著債市總體風(fēng)險(xiǎn)可控，后續(xù)10年期國債收益率的下探仍是大概率事件。

“我們繼續(xù)推薦投資者采用啞鈴型策略，持有流動(dòng)性好的長債、超長債，以及便于持有至到期的高票息城投債、存單等短久期資產(chǎn)?！秉S偉平稱，“此外，各機(jī)構(gòu)還應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注稅期影響過后資金利率能否重回寬松、寬貨幣落地后寬信用政策推進(jìn)的節(jié)奏和力度、降息后央行進(jìn)一步降準(zhǔn)的可能性、機(jī)構(gòu)負(fù)債端穩(wěn)定性的邊際變化等諸多因素對(duì)市場構(gòu)成的邊際影響。”